ماهنامه کارخانه؛ سپتامبر سال گذشته، سیاستگذاران چینی تصمیم گرفتند بازار سهام را از خواب بیدار کنند. آن روز، ۲۴ سپتامبر بود؛ روزی که حالا در میان معاملهگران با نام «24/9» شناخته میشود؛ تاریخی که دولت رسما فرمان داد تا رالی مهندسیشده آغاز شود. بانک مرکزی نرخ بهره را پایین آورد، نسبت ذخیره الزامی بانکها را کاهش داد و به شرکتها اجازه داد سهام خود را بازخرید کنند. همچنین سرمایهگذاران نهادی را آزاد گذاشت تا با استفاده از اهرم مالی، داراییهای خود را چندبرابر کنند. پیام روشن بود: همهچیز را بخرید. همان توصیهای که یکی از مدیران صندوقهای آمریکایی هم تکرار کرد.
یک سال بعد، شاخص ترکیبی شانگهای که نماینده تقریبا کل بازار سهام چین است، بیش از ۴۰درصد رشد کرده است. در آغاز، این جهش به امید محرکهای مالی و شور هوش مصنوعی بومی گره خورده بود؛ اما در ماههای اخیر از سیاست دولت برای مهار جنگهای قیمتی میان شرکتها نیرو گرفته است؛ سیاستی که برای مصرفکنندگان خبر خوبی است، ولی برای سود سهامداران نه چندان. ماه گذشته شاخص از مرز ۳۸۰۰ واحد گذشت؛ سطحی که در 10سال گذشته دیده نشده بود. با این حال، هدف دولت صرفا بالا بردن عدد شاخص نبود. پکن امیدوار بود رونق بازار سهام، بهواسطه افزایش اعتماد و ثروت خانوارها، موتور اقتصاد را دوباره روشن کند. اما بهنظر میرسد اقتصاد هنوز پیام را دریافت نکرده است.
ثروت روی کاغذ، رکود در واقعیت
قیمتهای بالای سهام معمولا احساس ثروت و اعتماد بهنفس سهامداران را افزایش میدهد؛ پدیدهای که اقتصاددانان آن را «اثر ثروت» مینامند. سرمایهگذاران ثروتمند بیشتر خرج میکنند و شرکتها با ارزشگذاریهای بالا، انگیزه بیشتری برای گسترش کسبوکار دارند. در کنار اینها، بورس صعودی به نفع دلالان، کارگزاران و بانکهایی است که خرید و فروش سهام را تامین مالی میکنند.
اما برخلاف آنچه دولت انتظار داشت، رشد بازار هنوز به اقتصاد واقعی سرایت نکرده است. خانوارها پس از سالها احتکار نقدینگی در دوران همهگیری، تازه اندکی از لاک احتیاط بیرون آمدهاند. نرخ رشد سپردههای بانکی کاهش یافته و تنها در شانگهای بیش از ۳۰میلیون حساب معاملاتی جدید طی یک سال گذشته باز شده است. خوشبینان از «تحول تکتونیکی»[1] در رفتار سرمایهگذاران سخن میگویند؛ حرکتی از سپرده به سهام. اما این اشتیاق در بورس هنوز به اعتماد عمومی در اقتصاد تبدیل نشده است. شاخص اعتماد مصرفکننده، که در دوران کووید فرو ریخت، همچنان پایین مانده است.
مصرف بیرمق، سرمایهگذاری سرد
در سمت دیگر، خانوارها همچنان محتاطند. فروش خردهفروشی در ماه اوت فقط ۳.۴ درصد نسبت به سال قبل افزایش یافت؛ آن هم پیش از تعدیل تورم. به بیان دیگر، شعار «همهچیز را بخر» تنها در تالارهای بورس شنیده میشود، نه در فروشگاهها. در سطح بنگاهها نیز نشانههای دوگانگی دیده میشود. هنگکنگ امسال از رونق عرضههای اولیه سهام لذت برده، اما در سرزمین اصلی، این بازار سرد و محدود است. پس از سقوط شدید بازار در اوایل ۲۰۲۴ نهاد ناظر بازار سرمایه چین استانداردهای پذیرش شرکتها را بالا برد؛ اقدامی که شغل «یی هویمان»، رئیس وقت سازمان بورس را هم گرفت. این اصلاحات با تقویت حقوق سهامداران و کنترل عرضه سهام جدید، به ثبات بازار کمک کرد، اما در عوض، جذب سرمایه از مسیر بورس را دشوارتر ساخت. در نتیجه تنها یک درصد از کل سرمایهای که شرکتهای غیربانکی در سال منتهی به اوت جذب کردهاند، از طریق بازار سهام تامین شده است. نهادهای ناظر میکوشند از سرمایهگذاران خرد محافظت کنند، اما همین محافظت، سرمایهگذاری تولیدی را محدود کرده است. از قضا، آقای یی نیز اکنون به اتهام «تخلفات انضباطی جدی» در حال بازجویی است.
بازار بهعنوان محرک
بازار سهام چین هرگز منبع اصلی تامین مالی شرکتها نبوده است. اما حتی بدون تامین نقدینگی، میتواند انگیزه ایجاد کند: تئوری میگوید وقتی ارزش داراییها در بازار از هزینه جایگزینیشان بیشتر است، شرکتها برای گسترش تمایل دارند. در عمل اما عکس این رخ داده است. سرمایهگذاری ثابت در سال منتهی به اوت بیش از ۶درصد کاهش یافته است. سیاست دولت برای مهار رقابت مخرب و جلوگیری از گسترش بیمحابای ظرفیت تولید نیز در این روند موثر بوده است. اگرچه این خویشتنداری برای سودآوری شرکتها مفید است، اما برای رشد تقاضا چندان سازنده نیست. در اقتصادی که با رکود تقاضا دستوپنجه نرم میکند، شاید یک جهش پرریسک در سرمایهگذاری بهتر از ایستایی باشد.
بازار گاوی و اقتصاد حقیقی
بازار سهام تنها آیینه اقتصاد نیست، بلکه بخشی از آن نیز محسوب میشود. خدمات مالی از قبیل وامهای اعتباری خرید سهام و کارگزاری، مستقیما به تولید ناخالص داخلی افزوده میشوند. در دوران حباب ۲۰۱۵، گردش معاملات سهام بیش از ۹۰۰ درصد در عرض یک سال افزایش یافت. این موج باعث شد بخش مالی در سهماهه دوم آن سال ۳۲ درصد رشد اسمی را تجربه کند و حدود ۱۶درصد از کل رشد اقتصاد چین را رقم بزند.
اما امروز، با وجود افزایش حجم معاملات، اثر آن بر رشد اقتصادی بسیار کمتر است. بخش مالی تنها ۴ درصد رشد اسمی نسبت به سال قبل داشته است. دلیل آن ساده است: کارمزد کارگزاران سقوط کرده است. میانگین کمیسیون از ۰.۰۸ درصد در ۲۰۱۴ به حدود ۰.۰۲ درصد کاهش یافته است. در کنار این، سود ناچیز بانکهای چینی که هنوز ستون اصلی نظام مالی کشورند، بر درخشش بازار سایه افکنده است.
ترس از تکرار یک فاجعه
شباهتهای این روزها با سال ۲۰۱۵ برای دولت چین خوشایند نیست. رالی کنونی حتی طولانیتر از حباب 10سال پیش دوام آورده است. خرید اعتباری سهام از طریق کارگزاران به سطحی بیسابقه رسیده و برخی شرکتهای کارگزاری محدودیتهای اهرمگیری مشتریان را بالا بردهاند. همزمان، بانکها موظف شدهاند منبع وامهایی را که احتمالا برای خرید سهام مصرف شدهاند، بررسی کنند. رسانههای اجتماعی هم هشدار گرفتهاند که از «تبلیغ بیشازحد بازار گاوی» بپرهیزند.
ترس از حباب تازه، بانک مرکزی را محتاط کرده است. احتمال کاهش بیشتر نرخ بهره یا نسبت ذخیره بانکی فعلا پایین است. اما این احتیاط خود خطرآفرین است. اقتصاد چین همچنان درگیر رکود قیمتی است: قیمت کارخانهای کالاها برای سی و پنجمین ماه متوالی کاهش یافته و تورم مصرفکننده در اوت منفی شده است. اگر صادرات افت کند و رکود بازار مسکن ادامه یابد، کندی رشد اقتصادی میتواند به رکود عمیقتری بدل شود. سال گذشته، بانک مرکزی برای نجات اقتصاد، موتور بورس را روشن کرد. اما حالا بهنظر میرسد ترس مقامات از تبعات همین رونق، ممکن است به اقتصاد ضربهای سختتر بزند—ضربهای که شاید خود رالی بازار هرگز نتوانسته باشد وارد کند.
The Economist
[1] عبارت «تحول تکتونیکی» (Tectonic shift) استعارهای است از زمینشناسی؛ «تکتونیک» به حرکت صفحات زیرین زمین (صفحات قارهای) اشاره دارد که وقتی جابهجا میشوند، زمینلرزه یا تغییرات عظیم ایجاد میکنند. در زبان اقتصاد و سیاست، وقتی گفته میشود «تحول تکتونیکی» یعنی: تغییری بنیادی، عمیق و ساختاری در یک روند یا نظام، نه صرفا یک نوسان یا تغییر سطحی. در متن این گزارش ، منظور این است که در چین حرکت پول مردم از سپرده بانکی به بازار سهام، فقط یک تغییر کوچک نیست؛ بلکه دگرگونی ساختاری در رفتار مالی مردم است؛ چیزی شبیه «زلزلهای در عادتهای سرمایهگذاری.»
نظر شما