ماهنامه کارخانه؛ در سالهای اخیر، موضوع «توزیع سود» به یکی از بحثبرانگیزترین چالشها در مجامع عمومی شرکتهای بزرگ کشور تبدیل شده است؛ بهویژه در بنگاههایی که سهامداری آنها ترکیبی از دولت، نهادهای عمومی و سهامداران خرد است. تضاد منافع میان سهامداران عمده با ماموریتهای متفاوت، فضای تصمیمگیری را پیچیده کرده و منجر به شکلگیری دو رویکرد متضاد شده است: گروهی که بر حفظ سود و سرمایهگذاری در طرحهای توسعهای تاکید دارند و گروهی که توزیع حداکثری سود نقدی را بهعنوان ضرورت اقتصادی و اجتماعی مطالبه میکنند. این کشمکش، در بستری از محدودیتهای جدی نظام تامین مالی کشور، کاهش دسترسی به منابع خارجی و چالشهای شفافیت سرمایهگذاری، ابعاد پیچیدهتری پیدا کرده است. در این گفتوگو، بهنام صمدی، فعال و تحلیلگر بازار سرمایه، با رویکردی تحلیلی به بررسی ریشههای این تضاد منافع، پیامدهای اقتصادی آن و راهکارهای ایجاد تعادل میان توسعه پایدار و تامین منافع سهامداران میپردازد.
ماهنامه کارخانه | در سالهای اخیر، یکی از مباحث کلیدی در مجامع شرکتهای بزرگ، چگونگی توزیع سود بوده است. دولت بهعنوان سهامدار عمده در بسیاری از این بنگاهها، دارای ذینفعان متعددی است. تحلیل شما از این تضاد منافع چیست؟
واقعیت این است که دولت از طریق نهادهای مختلف، بهعنوان سهامدار در بخش قابلتوجهی از شرکتهای بزرگ بازار سرمایه حضور دارد. این حضور، منجر به شکلگیری چند رویکرد نسبت به مساله توزیع سود شده که بعضاً کاملاً متعارضاند. یک دسته از نهادهای دولتی، بهویژه سازمانهای توسعهای نظیر ایمیدرو، ایدرو و شرکت ملی صنایع پتروشیمی، اولویت را بر توسعه و افزایش ظرفیتهای تولیدی میگذارند. از این منظر، توزیع سود پایین، ابزاری برای نگهداشت منابع در شرکتها و تامین مالی طرحهای توسعهای تلقی میشود. در سالهایی که این نهادها کنترل مدیریتی کامل بر شرکتها داشتند، بعضاً سود تقسیمی به حدود ۱۰ درصد سود خالص کاهش یافته بود. در نقطه مقابل، نهادهایی نظیر وزارت رفاه، سازمان تامین اجتماعی (شستا) و سهام عدالت حضور دارند که بهدلیل ماموریتهای اجتماعی، نگاه متفاوتی به سودآوری دارند. این گروه، توزیع سود نقدی بالا را ضروری میدانند، چرا که بخش زیادی از حقوق بازنشستگان، یارانههای درمانی و خدمات رفاهی از همین محل تامین میشود. همچنین سهامداران خرد بازار سرمایه نیز عمدتاً با این نگاه همراه هستند و خواستار توزیع حداکثری سود هستند.
ماهنامه کارخانه | با توجه به این تضاد منافع، ارزیابی شما از واقعیت موجود در شرکتهای خصولتی چیست؟
برای پاسخ دقیقتر، باید به سه واقعیت کلیدی در محیط فعلی اقتصاد ایران اشاره کرد: اولاً، نظام بانکی کشور عملاً توان تامین مالی پروژههای توسعهای را از دست داده و دسترسی به فاینانس خارجی نیز تقریباً مسدود است. بنابراین، بسیاری از طرحهای توسعهای شرکتها، چه در حوزه تولید و چه در حوزه مسوولیت اجتماعی، صرفاً با تکیه بر منابع داخلی تامین مالی میشوند؛ منابعی که عمدتاً از محل سود انباشته و عدم توزیع سود نقدی تامین میشوند. ثانیاً، در ادبیات مالی پذیرفته شده است که اگر منابع حاصل از عدم تقسیم سود، به پروژههایی با توجیه اقتصادی مناسب اختصاص یابند، منافع بلندمدت آن به سهامداران و اقتصاد ملی بازخواهد گشت. اما در عمل، بسیاری از طرحهای توسعهای شرکتها فاقد توجیه اقتصادی مشخص هستند و روند اجرای آنها نیز با تاخیرهای طولانی و انحراف از برنامه اولیه مواجه است. نمونه بارز آن، فشار برخی سهامداران عمده و تاکید بر سرمایهگذاری و خرید با قیمتی فراتر از ارزش ذاتی بوده که از جمله مصادیق استفاده ناکارآمد از منابع در غیاب مکانیسمهای نظارتی موثر است. ثالثاً، جریان نقد آزاد ناشی از عدم توزیع سود، منجر به شکلگیری پول ارزان در اختیار شرکتها شده که آنها را از تامین مالی از طریق نظام بانکی یا جذب سرمایهگذاران جدید بینیاز کرده است. بهعنوان نمونه، برخی شرکتها، بخش اعظم نیاز مالی خود را از سود انباشته تامین میکنند. این وضعیت، انگیزه لازم برای اصلاح ساختار مالی و ورود بخش خصوصی را کاهش داده و در بلندمدت به کارآیی پایینتر نظام سرمایهگذاری منجر خواهد شد.
ماهنامه کارخانه | بنابراین، راهحل تعادل میان توسعه و توزیع سود چیست؟
تعیین نسبت بهینه توزیع سود، باید در چارچوب منافع بلندمدت بنگاه، نیازهای واقعی اجتماعی و سطح کارآیی طرحهای توسعهای سنجیده شود. در غیاب نظام ارزیابی عملکرد شفاف، کاهش توزیع سود صرفاً به افزایش منابع در اختیار مدیران میانجامد، بدون آنکه الزاماً به توسعه منجر شود. لذا ضروری است تا علاوه بر ارزیابی کارشناسی طرحها، نهادهای سهامداری با ماموریتهای متفاوت، به توافق مشخص و نظاممندی در مجامع دست یابند تا منافع سهامداران و ذینفعان به شکل متوازن تامین شود.
ماهنامه کارخانه | با توجه به این تجربهها، چه مکانیسم یا ساختاری میتواند تضمین کند که سود انباشته شرکتها به سرمایهگذاریهای مولد و با بازدهی بالاتر از بازار اختصاص یابد؟
آمارها نشان میدهد که مجموع سودی که طی ۹ سال اخیر در برخی شرکت حفظ شده، بیش از کل ارزش بازاری فعلی این شرکتهاست. در این شرایط، این پرسش اساسی قابل طرح است که: «شرکتها این منابع را دقیقاً کجا سرمایهگذاری کردهاند؟» این همان موضوعی است که در بخش پیشین گفتوگو نیز به آن اشاره کردم؛ یعنی اتلاف منابع و خطا در سرمایهگذاری. مواردی که بیانگر آن است که بخشی از این سود انباشته بهجای خلق ارزش، صرف تصمیماتی شده که توجیه اقتصادی نداشتهاند. بهعنوان تحلیلگر، شخصاً طرفدار سیاست عدم توزیع سود هستم، اما بهشرط آنکه منابع حفظشده بتوانند بازدهی بالاتر از بازار ایجاد کنند. در غیر این صورت، سودی که در شرکت باقی میماند، نهتنها به رشد منجر نمیشود، بلکه به نوعی اتلاف سرمایه سهامداران نیز تعبیر خواهد شد.
نظر شما