پایگاه تحلیلی خبری ایراسین؛ قرار است بازار سهام پس از وقفهای طولانی بازگشایی شود؛ آن هم در شرایطی که تصمیم بازگشایی تنها دو روز پیش اعلام شده، جزئیات آن برای بازار روشن نیست و شفافسازی لازم درباره وضعیت شرکتها، میزان خسارتها، برنامه بازسازی و نحوه حمایت انجام نشده است. این شیوه بازگشایی، حتی اگر با نیت بازگرداندن نقدشوندگی انجام شود، خود میتواند به یک ریسک جدید برای بازار تبدیل شود.
مساله این نیست که بازار باید برای مدت نامعلوم بسته بماند. توقف معاملات، در ادبیات مالی، یک ابزار کنترل بحران است؛ اما فقط زمانی کارکرد مثبت دارد که در دوره توقف، اطلاعات تولید شود، ابهامها کاهش یابد، برنامه بازگشایی طراحی شود و بازار برای مواجهه با شرایط جدید آماده شود. توقفی که طولانی شود اما به شفافیت، برنامه اصلاحی و آمادهسازی عملیاتی منجر نشود، از ابزار کنترل ریسک به خود بحران تبدیل میشود. با این حال، راهحل چنین بحرانی، بازگشایی غافلگیرکننده و کمجزئیات نیست؛ زیرا بازگشایی بدون برنامه، ریسک توقف را حذف نمیکند، بلکه آن را به شکل دیگری به بازار منتقل میکند.
اکنون گفته میشود نمادهای آسیبندیده معاملات خود را از سر خواهند گرفت. اما پرسش اصلی این است که بازار چگونه باید تشخیص دهد کدام شرکت واقعاً آسیب ندیده است؟ در شرایط پساجنگ، آسیب فقط به معنای اصابت مستقیم به دارایی فیزیکی نیست. شرکتی ممکن است ساختمان و خط تولیدش سالم مانده باشد، اما تأمینکنندهاش آسیب دیده، مسیر صادراتش مختل شده، مشتریانش با مشکل نقدینگی مواجه شدهاند، واردات مواد اولیهاش با ابهام روبهروست یا هزینه سرمایه در گردش آن افزایش یافته است. در چنین فضایی، اگر اطلاعات کافی وجود نداشته باشد، بازار میان شرکت آسیبدیده، شرکت دارای ریسک غیرمستقیم و شرکت سالم تمایز قائل نمیشود. ترس، جای تحلیل را میگیرد.
بازگشایی بازار در چنین شرایطی میتواند حتی سهام شرکتهای سالم را نیز با فشار فروش مواجه کند. نه لزوماً به این دلیل که آن شرکتها آسیب بنیادی دیدهاند، بلکه به این دلیل که سهامدار نسبت به کل آینده اقتصاد، امکان تکرار درگیری، کیفیت افشا، توان حمایت دولت و مسیر خروج کشور از وضعیت «نه جنگ، نه صلح» اطمینان ندارد. بازار سرمایه در چنین لحظهای فقط با دادههای مالی معامله نمیکند؛ با سطح اعتماد عمومی، امنیت اقتصادی و کیفیت حکمرانی اطلاعاتی معامله میکند.
بنابراین مخالفت با بازگشایی فردا، مخالفت با اصل نقدشوندگی یا حق معامله سهامدار نیست. اتفاقاً توقف طولانی، خود به سهامدار آسیب میزند و او را در برابر رشد بازارهای موازی بیدفاع میگذارد. اما میان «بازگشایی» و «بازگشایی درست» تفاوت جدی وجود دارد. بازگشایی درست باید با اعلام شفاف معیارها، تفکیک شرکتها، افشای حداقلی اثرات جنگ، برنامه حمایت و فرصت کافی برای آمادگی سرمایهگذاران انجام شود. بازاری که دو روز مانده به بازگشایی هنوز نمیداند دقیقاً چه چیزی، با چه سازوکاری و بر اساس چه سطحی از اطلاعات باز خواهد شد، در معرض تصمیمگیری هیجانی قرار میگیرد.
مشکل اصلی اینجاست که بازار سرمایه برای قیمتگذاری به حداقلی از قطعیت نیاز دارد؛ نه قطعیت کامل، بلکه قطعیت تحلیلی. سرمایهگذار لازم نیست همه ریسکها را حذفشده ببیند، اما باید بداند ریسکها چیست، کدام شرکتها درگیرند، اثر احتمالی آنها چقدر است و چه مسیری برای کاهش آنها وجود دارد. اگر این حداقل فراهم نباشد، بازگشایی به کشف قیمت منصفانه منجر نمیشود؛ به تخلیه اضطراب منجر میشود.
در این نقطه، سیاستگذار نباید میان دوگانه غلط «توقف نامحدود» و «بازگشایی شتابزده» گرفتار شود. راه سومی وجود دارد: تعویق کوتاهمدت بازگشایی عادی تا تحقق چند اقدام مشخص، و سپس اعلام یک برنامه شفاف بازگشایی مرحلهای؛ برنامهای که هم به سهامدار زمان تحلیل بدهد، هم به ناشر فرصت شفافسازی، و هم به نهاد ناظر امکان مدیریت منصفانهتر بازار.
پیشنهاد مشخص من یک راهکار سهمرحلهای است؛ راهکاری که میتواند هم ساختار اعتماد در بازار سرمایه را حفظ کند، هم تأمین مالی بازسازی شرکتهای آسیبدیده را بدون نیاز به چاپ پول ممکن سازد، و هم به خصوصیسازی واقعی و سالم کمک کند. به بیان ساده، میتوان با یک تیر سه نشان زد: حفظ اعتماد بازار، تأمین مالی بازسازی، و کاهش مالکیت دولت در اقتصاد.
مرحله اول: برآورد و اعلام خسارت
پیش از بازگشایی عادی، باید برآورد ریالی خسارت شرکتهای آسیبدیده انجام شود. این برآورد باید حداقل در اختیار نهاد ناظر قرار گیرد و در سطحی که ملاحظات امنیتی اجازه میدهد، برای بازار نیز منتشر شود. بازار لازم نیست وارد جزئیات فنی، مکانی یا امنیتی شود؛ اما باید بداند اثر مالی و عملیاتی خسارت چقدر است، چه بخشی از ظرفیت تولید متوقف شده و بازگشت شرکت به مدار تولید چه زمانبندی احتمالی دارد.
مرحله دوم: جبران زیان از محل سهام دولت و نهادهای وابسته
در شرکتهایی که دولت یا نهادهای وابسته سهامدار عمده هستند، باید به میزان خسارت وارده، کاهش سرمایه از محل سهام دولت یا نهادهای وابسته در همان شرکتها انجام شود. هدف این اقدام، انتقال عادلانهتر بخشی از زیان ناشی از ریسک ملی و جنگی، حفظ ارزش دارایی سهامداران خرد و بازسازی اعتماد بازار است. در این سازوکار، جبران زیان از مسیر چاپ پول یا حمایتهای تورمزا انجام نمیشود، بلکه از محل کاهش سهم مالکیت دولت و نهادهای وابسته صورت میگیرد.
مرحله سوم: تأمین مالی بازسازی از محل آورده
پس از روشن شدن میزان خسارت و اصلاح ساختار سرمایه، شرکتهای آسیبدیده باید از مسیر افزایش سرمایه از محل آورده، منابع لازم برای بازسازی و بازگشت به چرخه تولید را تأمین کنند. این افزایش سرمایه میتواند با مشارکت سهامداران عمده، سهامداران خرد، نهادهای مالی و ابزارهای بازار سرمایه انجام شود. هدف، تزریق منابع به تولید است، نه حمایت ظاهری از قیمت سهم. اگر پول به بازسازی ظرفیت تولید برسد، بازار نیز بهتدریج امکان ارزشگذاری دوباره پیدا میکند.
مزیت این راهکار آن است که حمایت از بازار را از سطح تابلو به سطح اقتصاد واقعی منتقل میکند. در این مدل، سیاستگذار به جای آنکه صرفاً شاخص را با اعتبار، محدودیت دامنه نوسان یا بستههای کوتاهمدت حمایت کند، به ریشه بحران میپردازد: خسارت شرکتها، بیاعتمادی سهامداران و نیاز مالی بازسازی. حمایت واقعی از بازار سرمایه یعنی بازگرداندن امکان قیمتگذاری منصفانه؛ و قیمتگذاری منصفانه بدون شفافیت خسارت، اصلاح ساختار سرمایه و برنامه بازسازی ممکن نیست.
این مسیر البته آسان نیست و نیازمند هماهنگی دولت، سازمان بورس، ناشران، سهامداران عمده و نهادهای مالی است. اما در برابر آن، بازگشایی شتابزده و کمجزئیات نیز کمهزینه نیست. اگر بازار باز شود و به دلیل ابهام، فشار فروش سنگین شکل بگیرد، اعتماد ازدسترفته بهسادگی بازنخواهد گشت. سهامدار اگر احساس کند بازار بدون آمادگی و بدون حمایت واقعی باز شده، افت قیمت را فقط به عنوان یک زیان مالی نمیبیند؛ آن را نشانه بیپناهی خود در برابر تصمیمات سیاستگذار تلقی میکند.
بنابراین پیشنهاد روشن است: بازگشایی عادی معاملات سهام تا زمان تحقق این سه اقدام به تعویق بیفتد؛ در دوره توقف، نهاد ناظر پیگیر برآورد خسارت، طراحی سازوکار جبران و تأمین مالی بازسازی شود؛ سپس با اعلام رسمی، شفاف و زمانبندیشده، بازار بهصورت مرحلهای بازگشایی شود. سرمایهگذاران باید فرصت داشته باشند اطلاعات را ببینند، تحلیل کنند، تصمیم بگیرند و با آمادگی وارد بازار شوند، نه اینکه در برابر یک بازگشایی ناگهانی قرار بگیرند.
بورس فقط محل معامله سهام نیست؛ سنجه اعتماد به آینده تولید است. اگر تولید آسیب دیده و بازار نداند این آسیب چگونه جبران میشود، بازگشایی به معنای بازگشت به وضعیت عادی نیست. بازگشایی زمانی معنا دارد که بازار بداند روی چه دارایی، با چه سطحی از ریسک، با چه برنامهای برای بازسازی و با چه تعهدی از سوی سهامداران عمده معامله میکند.
توقف طولانی بدون شفافیت بحرانزاست؛ اما بازگشایی غافلگیرکننده بدون برنامه نیز بحران تازهای میسازد. بازار سرمایه اکنون بیش از هر زمان دیگری به تصمیمی نیاز دارد که هم نقدشوندگی را محترم بشمارد، هم شفافیت را قربانی نکند و هم بار خسارت را عادلانهتر توزیع کند. راهحل، نه بستن نامحدود بازار است و نه باز کردن شتابزده آن؛ راهحل، شفافیت، جبران، بازسازی و سپس بازگشایی مرحلهای است.
کارشناس بازار سرمایه*
نظر شما